在这本书中,张磊从投资机构的角度来解读了什么是「价值投资」,全书的一个核心点是后记的标题「做时间的朋友」,也就是长期主义者。张磊是高瓴资本创始人兼首席执行官,高瓴成立于 2005 年,现已成为亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一。高瓴一直以来对价值投资的坚持,早就今天的成功。本书中张磊透过对价值投资和长期主义的解释,描述了高瓴过去的投资理念和研究方式。

作为一名创业者,究竟怎样才能持续不断地创造价值?
那就是长期主义 ——把时间和信念投入能够长期产生价值的事情中,尽力学习最有效率的思维方式和行为标准,遵循第一性原理,永远探求真理。

价值投资由本杰明·格雷厄姆和大卫·多德所提出,强调建立完整、严谨的分析框架和理论体系。其中最重要的三个概念就是「市场先生」「内在价值」和「安全边际」。早期的价值投资更依赖于对企业资产负债表的分析,算市净率(P/B),但是如今这种捡便宜货的企业已经越来越少了,而一致遵循格雷厄姆投资理念的巴菲特也受到查理·芒格的影响,将其理念从捡便宜货赚到了寻找企业正真的内在价值。这种从账面价值到企业内在价值的转变实际上丰富和完善了价值投资的理念。

而把价值观放在利润的前面,坚信价值观是这个企业真正核心的东西,那么利润将只是做正确的事情后自然而然产生的结果。

在投资中,内在价值的体现是不单单只是从企业账面的财务报表入手,而是看企业是否有在创造真正的价值。何为真正的价值?

这个价值是否有益于社会的整体繁荣。

早期的价值投资更关注账面价值,也就是可以通过货币量化的价值,我在《我所认识的商业:价值篇》也聊到过:

所谓价值,就是能够让「生命」得以延续的基本,价值是有营养的食物和清洁的空气,价值也是电影和游戏所带来的欢乐,价值也是朋友和家庭,价值实际上就是你所关心的任何事物。

价值是主观的,也可以是客观的。前者无法通过货币衡量,即便可以,每个人对其定价也会不同。后者表现出来则是价格。张磊在书中提到的「三把火理论」也很好的诠释了前者:

即凡是能被火烧掉的东西都不重要,比如金钱、房子或者其他物质财富,而无法烧掉的东西才重要,总结起来有三样,那就是一个人的知识、能力和价值观,这也是深藏于内心并真正属于自己的「三把火」。

而对于企业的「三把火」张磊并未在书中说明,但是在如何寻找好的企业的时候,巴菲特认为其中的关键是寻找护城河。

世界上只有一条护城河,就是企业家们不断创新,不断地疯狂地创造长期价值。

我不太同意这个定义,因为这本身就是个套套逻辑。如何寻找价值,那就是寻找企业的护城河,那么什么是护城河,能够创造价值的就是护城河。这里的经济护城河实际上也是由巴菲特提出,指的是企业相对于其竞争对手的相对优势。《价值篇》我也提到过,所谓的相对优势实际上应该从机会成本的角度去理解,相对于竞争对手,护城河就是企业能够通过某种手段来尽可能的降低自己的机会成本。护城河并非一成不变,张磊在书中提到了如何去理解「动态护城河」:

  • 第一个是理解企业所处的时代和背景,企业处在不同的时期其护城河是不同的。例如亚马逊从最初的网上书店到如今的云计算领域的第一,其护城河并非是一成不变的。
  • 第二个是在不同的领域之间创造联系,形成全新的思维角度。也就是查理芒格的多元思维。
  • 第三个则是开放性,在《价值篇》中我也有提到「熵增」系统实际上就是一个封闭系统,封闭系统的末日永远都是「热寂」,唯有保持开放才能不断的从外界获取能量。
开放性是与封闭性相对的,真正伟大的公司敢于打破自身的垄断地位,从内部打破边界,构建一个资源开放、互利共赢的生态系统。

对于投资来说,能否理解企业的护城河,实际上才能够正确的判断企业「内在价值」。如何理解企业的护城河,则回到价值投资的基本「严谨的分析框架」,也就是价值投资中标志「研究驱动」。研究并非是使用估值模型、资产定价模型或者是投资组合策略模型,这些模型都是依赖于账面的价值。而要研究企业的内在价值,重点是坚持「第一性原理」。

第一性原理由亚里士多德提出,是一个最基本的命题或假设,不能被省略或删除,也不能被违反,例如数学中的公理。

理解投资系统的第一性原理需要解构和溯源投资过程中的底层要素,即资本、资源、企业及其创造的价值;需要思考清楚投资的前提和出发点,即为什么投资,投资是为了什么。

对于投资有很多经典的定义,约翰·博格讲过「投资的本质是追求风险和成本调整之后的长期、可持续的投资回报,克服恐惧和贪婪,相信简单的常识。」

本杰明·格雷厄姆与戴维·多德在《证券分析》中写道:「投资就是通过透彻的分析,保障本金安全并获得令人满意的回报率。」

沃伦·巴菲特曾说:「在投资时,我们要用企业分析师的眼光,而不是市场分析师、宏观经济分析师,更不是股票分析师的眼光。」

研究分析、本金安全、长期可持续回报,构成了投资的关键词。

于是回到最开始提到的长期主义,何为长期主义?在梁将军的《被吹爆的“长期主义”到底是什么原理?》,作者这样定义长期主义:

长期是世界上的事物发展的波动周期,而不是时间上的长短。时间上的长度,只是它看起来的样子而已。

长期主义的前提自然还是对未来价值的判断,一旦误判了未来的行为,「长期」带来的是更多的亏损。在判断正确的前提下,长期意味着识别经济波动的周期1(从熊市到牛市的循环),不因为短期内的下降而错误的估计企业的价值,也不因为短期内的快速上涨而追高,坚持长期结构性价值投资,持续创造价值。

如果说价值投资的出发点是发现价值的话,其落脚点应该是创造价值。

从投资人的角度来看,其最终的目的应然是创造价值,通过投资帮助被投资的企业为社会繁荣创造更大的价值,也通过投资给自己创造更大的价值。


本书对于散户来说可能帮助并不是很大,其最大的帮助应该是加深对价值投资和长期主义的理解,但是从资金能力和研究能力上,散户实际上并没有足够的资源去做这件事情,「长期」主义或许对于大型的投资机构和散户来说是不同的周期,但是长期的另一种理解实际上是对市场情绪的抵制,至少在这点上是一致的。因此对于普通的读者而言,本书可以快速翻阅,了解高瓴在投资过程中对企业的调查和研究方式还是可以学到不少。最后想用我觉得书中很不错的一句话来结尾。

精确的数据无法代替大方向上的判断,战术上的勤奋不能弥补战略上的懒惰。

Ray Dalio 的 YouTube 视频《经济机器是怎样运行的》很简单的解释了为什么经济会出现周期性波动。 ↩︎